Положительное влияние высоких цен на нефть на результаты "Роснефти" за 1 квартал 2011 года должно быть ограничено снижением объемов ее производства
В четверг "Роснефть" планирует опубликовать финансовую отчетность за 1К11. Телеконференция пройдет в пятницу в 17:00 мск. Наши оценки примерно укладываются в ожидания рынка. 1К11 характеризовался ростом рентабельности добычи и снижением маржи переработки.
В отчетном периоде экспортный нетбэк (за вычетом пошлины и транспорта) по нефти вырос почти на 24% при росте цен на нефть на 20% кв-к-кв, что стимулировало увеличение экспорта сырой нефти. Экспорт нефти стал более эффективен, чем продажи мазута из-за опережающего повышения экспортной пошлины на мазут (+37% кв-к-кв) и слабого роста цен на мазут как на внешнем, так и внутреннем рынках. Слабая динамика по мазуту была отчасти компенсирована опережающим ростом экспортной маржи по дизтопливу (+24% кв-к-кв) при повышении внутренних цен на дизтопливо (за вычетом акциза и НДС) всего на 6% в долларовом выражении. Очищенные внутренние цены на бензин вообще снизились кв-к-кв. В результате экспорт нефтепродуктов по большинству товаров стал более привлекателен, чем поставки на внутренний рынок, что мы уже давно не видели. Это связано с ужесточением регулирования, последствия которого до сих пор продолжают сказываться на рентабельности нефтяного бизнеса.
В 1К11 "Роснефть" наращивала добычу не только на новых проектах, но и по старым месторождениям (+0,5% г-к-г), что выгодно отличает ее операционный профиль от других ВИНК. Например, "Юганскнефтегаз" увеличил добычу нефти на 2,3%, а в целом у Роснефти добыча нефти выросла на 3% к 1К10.
В операционных и внеоперационных расходах "Роснефти" за 4К10 были отражены единоразовые убытки и расходы, которые не повторялись в 1К11, поэтому поквартальная динамика рентабельности может выглядеть более сильной или примерно на уровне 4К10. Мы не считаем, что маржа по EBITDA выше 30% является устойчивым уровнем, который "Роснефть" сможет выдержать до конца года, особенно учитывая отмену льготных экспортных пошлин на Ванкор и ожидаемое повышение транспортных тарифов. Кроме того, укрепляющийся рубль и инфляция продолжат оказывать отрицательное влияние на рентабельность нефтяного бизнеса в России.
В 1К11 свободный денежный поток "Роснефти" (до учета оборотного капитала) мог составить $2,5 млрд, что почти соответствует рекордному уровню 2К08 - $2,7 млрд. В целом мы ожидаем увидеть нейтральную отчетность для котировок акций компании.
Прогноз
Евгения Дышлюк, аналитик "ТКБ Капитал".
Сильный рост выручки на фоне высоких цен на нефть. Среди крупных российских нефтяных игроков "Роснефть" будет второй компанией (после ТНК-ВР International), которая раскроет свои результаты за 1К11 на этой неделе. Публикация финансовых результатов компании за 1К11 по US GAAP запланирована на завтра, 28 апреля. Мы прогнозируем рост выручки на 16% с уровня 4К10 до $20,181 млн благодаря благоприятным ценам на нефть (средняя цена на нефть марки Urals выросла на 20% квартал к кварталу до $102/барр). Положительное влияние высоких цен на нефть должно быть ограничено снижением объемов производства. По нашей оценке, в 1К11 добыча сырой нефти "Роснефти" сократилась на 1% квартал к кварталу до 197 млн барр, тогда как объем переработки снизился на 4% квартал к кварталу до 91 млн барр, что обусловлено проведением ремонтных работ и продолжающейся модернизацией Туапсинского НПЗ.
"Роснефть" начала поставки восточносибирской нефти в Китай. Еще один фактор, повлиявший на выручку "Роснефти" в 1К11, связан с поставками восточносибирской нефти по ВСТО в Китай, которые "Роснефть" и "Транснефть" начали в этом году. Согласно данным компании, по контракту с Китаем (который предполагает экспорт сырой нефти из России в объеме 15 млн т в год (
110 млн барр) в течение следующих 20 лет) Роснефть теперь продает "Транснефти" 6 млн т нефти в год (
45 млн барр) по цене "нетбэк". В то время как данное изменение приводит к снижению выручки, оно не влияет на рентабельность компании.
По прогнозам, EBITDA вырастет на 18% с уровня 4К10 до $6.3 млрд. По нашим прогнозам, показатель EBITDA "Роснефти" вырастет на 18% квартал к кварталу до $6,344 млн. По нашей оценке, рентабельность по EBITDA останется на уровне 4К10 и составит 31%. Этот квартал - последний, когда "Роснефть" получит налоговые льготы по экспортной пошлине на сырую нефть на целый квартал. Особый налоговый режим по экспортной пошлине для Ванкорского месторождения будет отменен 1 мая, что негативно отразится на рентабельности компании. Оценивая другую прибыль в размере $16 млн (против чистого убытка в $120 млн в 4К10) и предполагая, что эффективная ставка налога на прибыль составит 20%, мы прогнозируем увеличение чистой прибыли на 29% с уровня 4К10 до $3,866 млн.
В ожидании прогнозов на новым проектам по добыче. Мы ожидаем, что во время телеконференции по результатам за 1К11 руководство "Роснефти" прокомментирует планы компании относительно новых проектов по добыче в Восточной Сибири. Помимо Ванкора, у "Роснефти" есть еще несколько месторождений вблизи маршрута трубопровода ВСТО, которые в совокупности могут показать такой же объем добычи, что и Ванкор. Компания настаивала на предоставлении значительных налоговых уступок для своих новых проектов, откладывая инвестиционное решение по ним. Ожидается, что долгожданные налоговые льготы для новых проектов будут введены в России после 2011 года, и, скорее всего, не затронут Ванкор. Тем не менее, "Роснефть" все равно занимает лидирующее положение среди российских крупных нефтяных компаний по фокусу на новые месторождения (в абсолютном и относительном значении) и больше других извлечет выгоду из таких изменений налогообложения.
Итоги
Денис Борисов, аналитик "Банка Москвы".
Результаты работы Роснефти в 1-м квартале следует признать очень сильными: при совпадении нашего прогноза по выручке с фактическими результатами компании, динамика показателя EBITDA оказалась примерно на 8 % лучше наших ожиданий. Причем основным драйвером превышения EBITDA Роснефти над нашими оценками стал эффективный контроль над издержками. Так, lifting costs компании в расчете на баррель добываемой нефти за квартал снизились на $ 0.04 за баррель до $ 2.95: мы ожидали роста удельных издержек на $ 0.3 за баррель на фоне 4.7%-ного укрепления рубля и инфляции.
Также хорошую динамику продемонстрировали и SG&A издержки: снижение с $ 2.37 до $ 2 за баррель. В результате, на фоне стабильного уровня Capex (около $ 2.8 млрд) свободный денежный поток Роснефти, как мы и прогнозировали, превысил $ 3 млрд, составив рекордные $ 3.18 млрд (сопоставимо с годовым FCF компании в 2009 году). Также чистый долг снизился на 19 % кв-к-кв и составил $ 11.1 млрд. В ближайшее время мы планируем пересмотреть наши target prices по сектору на фоне изменения наших прогнозов по ценам на нефть.
Результаты Роснефти за 1-й квартал 2011 г. оказались лучше ожиданий, что должно быть позитивно рассмотрено рынком в краткосрочной перспективе. Однако дальнейшее влияние на котировки будет оказывать динамика цен на нефть, общая ситуация на фондовом рынке, а также дальнейшее разрешения вопроса по сделке с ВР.