Майорова Т.В. Инвестиционная деятельность (2004)
Одной из важнейших экономических проблем при инвестициях в недвижимость (Земельные участки, производственные или жилые здания, сооружения, покупка, продажа домов в коттеджных поселках) является точная и правильная стоимостная оценка недвижимого имущества.
К факторам, которые влияют на стоимость объекта недвижимости, относятся: правовой режим использования объекта; целевое назначение и функциональное использование; условия продажи (свободная продажа, вынужден продажа), дата продажи (разница во времени между операциями по продаже, связано с изменением рыночных условий), местонахождение (Различия в расположении имущества в различных природно зонах, в населенных пунктах различной категории и в пределах населенных пунктов в разных город планировочных и экономико планировочных зонах); физические характеристики (размер и конфигурация недвижимости и ее инженерно-геологические параметры уклон поверхности, состояние почв, режим грунтовых вод и паводков, заболоченность, проявления опасных геологических процессов, уровень инженерной подготовки, характер и состояние объектов недвижимого имущества); использование прилегающей территории (функциональное использование прилегающих земельных участков, плотность населения, уровень инженерно-транспортной инфраструктуры, состояние окружающей среды) и другие.
Сегодня на практике существует много методов определения стоимости объекта недвижимости. Большинство из них объединены в три подхода:
- Сравнительный (рыночный) подход;
- Расходный имущественный подход.
1. Метод доходного подхода. При использовании этого метода для оценки недвижимости инвесторы выделяют несколько уровней доходов и расходов. Источником информации для этого служит бухгалтерский отчет о доходах и расходах. Первый уровень - это потенциальный эоловый доход от сдачи объекта недвижимости в аренду на целый год или доход, полученный от использования недвижимости любым другим способом. Второй уровень - это настоящий эффективный валовой доход, который определяется путем вычитания из потенциального валового дохода потерь от недогруженных помещений, неполного получения арендной гагат и других потерь. Третий уровень - это чистый операционный доход - это величина, которая характеризует реально полученный доход за минусом текущих операционных расходов, без учета финансовых расходов (расходов на обслуживание долга). Четвертый уровень - это денежные средства, поступившие витать налогов.
Определив величину доходов за предыдущие периоды, определяется тенденция их развития в будущем и вычитается их прогнозное значение. Именно прогнозные значения доходов служат основой для оценки объектов недвижимости при желании инвестора вкладывать туда деньги.
В рамках доходного подхода может использоваться ряд методов на которых мы остановимся более подробно.
Метод валовой ренты
Оценка недвижимости с использованием метода валовой ренты основывается на том, что существует прямая зависимость между ценой продажи и доходом от сдачи недвижимости в аренду.
Инструментом этого метода является мультипликатор валовых рентных платежей (GRM-gross rent multiplier), который определяется как отношение цены покупки (продажи) в рентного дохода. В качестве рентного дохода может использоваться либо потенций валовой доход, или действительный валовой доход. Например, объект недвижимости продан за 100 000 грн., а величина действительного валового дохода составила 12 500 грн. Таким образом, величина мультипликатора составит 100000/12500 = 8,0, а ставка валовой доходности-12500/100000 = 0,125. Ставка валовой доходности и мультипликатор рентных платежей - это взаимно обратные величины (1/8 = 0,125). Итак, если есть возможность получить на рынке недвижимости по проведенным сделкам по подобным объектам (цена продажи, доходность операции, величина мультипликатора или валовая ставка доходности), то используя эти данные можно провести оценку объекта, выставленного на продажу.
Пример. На продаже выставлены объект недвижимости, действительный валовой доход которого составляет 225 000 грн. По договорам, которые ранее были заключительные с недвижимостью в этом регионе получили следующие данные (см. табл. 4.1).
ОбъектЦена продажи, руб.Действительный валовой доход, грн.Валовая ставка ДОХОДА12200 000275 0000,12522118000305 0000,14431826000210 0000,115
Сравнивая все качественные параметры и местоположение объектов, принимаем решение, что наилучшее значение валовой ставки дохода - 13%. В этом случае стоимость продаваемого объекта составит:
225000/0, 13 = 1730 769 грн.
Эту величину можно получить, если для оценки применяется мультипликатор (Множитель). Воспользовавшись средней ставкой дохода, определим значение мультипликатора валовых рентных платежей: 1 / 0,13 = 7,692307.
Далее определим стоимость объекта недвижимости, который продается 225 000 * 7,692307 = 1730 769 руб.
Данный метод оценки недвижимости часто используется при ее покупке. Вместе с тем необходимо указать, что он слишком близко, так как не учитывает разницы в операционных расходах различных объектов недвижимости, а также особенностей их финансирования, цены возможной перепродаже, размеров и времени получения будущих доходов.
Для расчета стоимости объекта недвижимости можно использовать не только валовую ставку дохода, но и общую ставку дохода (overall rate of return - OAR), которая определяется как соотношение чистого операционного дохода к цене продажи. Такой способ расчета имеет преимущество перед предыдущим, так как здесь учитываются операционные расходы.
Метод прямой капитализации
В терминах оценки недвижимости капитализацию следует понимать как определение величины текущей стоимости будущего потока доходов и выгод, полученных в результате владение объектами недвижимости.
Капитализированная поток доходов, то есть текущая стоимость этого потока, является оценкой стоимости объекта недвижимости. Использование метода капитализации предполагает разделение дохода за один год или среднегодового дохода за период, на коэффициент капитализации.
В рамках доходного подхода стоимость недвижимости определяется по формуле:
где V - стоимость недвижимости;
N01 - чистый операционный доход;
К - коэффициент капитализации.
Формула (4.7) является основой в оценке недвижимости методом капитализации.
Одним из самых трудных вопросов в процессе оценки доходности недвижимости является расчет коэффициента капитализации.
Инвестируя капитал в доходную недвижимость, инвестор желает получить доход не только на вложенный капитал, но и полностью возместить сам капитал. Возмещение инвестированного капитала возможно либо путем перепродажи объекта недвижимости, либо путем получения дохода, величина которого обеспечивает получение не только процентного дохода на капитал, но и постепенное его возмещения за определенный период времени. Показателем, характеризующим этот процесс, является коэффициента капитализации.
Коэффициент капитализации состоит из двух частей. Одна его часть отражает доход на инвестированный капитал, т.е. вознаграждение собственнику капитала за ценность денег с учетом временного фактора и ряда других факторов, связанных с данным инвестиционным проектом. Иными словами, это процент, который выплачивается за использования денежных средств. Его также называют отдачей. Вторая часть коэффициента капитализации выражает сумму, которая идет на возмещение первоначального инвестированного капитала.
Для расчета коэффициента капитализации используют следующую формулу:
К = М * и2 + (1-М) * и1, (4.8)
где К - коэффициент капитализации;
М-отношение величины кредита к стоимости недвижимости;
и - отношение величины денежных поступлений до выплаты налогов к сумме вложенных средств (ставка капитализации на собственный капитал) и2 - отношение ежегодных выплат по обслуживанию долга к основной сумме ипотечного кредита.
Пример. Инвестор планирует получить 20% дохода на свои инвестиции в объект недвижимости. Для финансирования сделки является возможность получить кредит размере 80% от стоимости этого объекта недвижимости под 12% годовых. Определим ставку капитализации и стоимость объекта недвижимости при условии, если чистый операционный доход от него составляет 50 000 грн.
К = 0,8 * 0,12 + (1 - 0,8) * 0,2 = 0,136, откуда стоимость объекта составляет V = 50 000: 0,136 = 367 647 грн.
Наряду с приведенным методом для определения величины коэффициента капитализации (Процентной ставки) используется также метод кумулятивного построения. Он предусматривает построение процентной ставки как результата добавления нескольких величин. За основу принимается так называемая безрисковая ставка, т.е. ставка, которая показывает доходность на наиболее надежные ценные бумаги. Как правило, это государственные ценные бумаги. К такой безрисковой ставки добавляются поправки на риск, связанный с особенностями вида недвижимости оценивается. До этих поправок относятся: риск по объектам, которые сданы в аренду малонадежных арендаторам; риск на недостаточное ликвидность активов, которые оцениваются; риск, частично страхует от политической нестабильности, и тому подобное. Все поправки учитываются в процентах. Сумма безрисковой ставки и внесенных поправок является процентной ставкой, по которой определяется коэффициент капитализации. Базой для внесения поправок является не только общепризнанные данные, но и субъективное мнение эксперта-оценщика.
Так, например, при расчете процентной ставки кумулятивным методом могут прилагаться:
Ставка дохода по без рисковым ценным бумагам 6,0% Премия за риск инвестирования в данный объект 4,5%
Премия за политический риск 2,5%
Премия за другие особые риски 5,0%
Вместе процентная ставка 18,0%
Коэффициент капитализации не всегда используется для оценки объекта недвижимости. Так, например, потоки доходов, поступление которых прогнозируется равными суммами на протяжении неограниченного времени, капитализируются по ставке процента (Дисконта). Например, участок земли приносит ежегодный доход в размере 5000 грн., что по расчетам собственника участка составляет 5% величины затрат на его приобретения. В этом случае стоимость участка будет составлять 5000/0, 05 = 100 000 грн. Определение стоимости объекта собственности также осуществляется по ставке процента (дисконта), если не предполагается изменение его стоимости. В этом случае возмещения инвестиционных затрат осуществляется в момент перепродажи данного объекта. Таким образом, всю сумму полученных доходов можно рассматривать как доход на инвестиции (возмещение инвестиций).
Метод возмещения инвестированного капитала
Инвестор, размещая свой капитал в тот или иной инвестиционный проект, предусматривает, прежде всего, возмещение вложенного капитала и получения прибыли. Существует игры способы возмещения инвестированного капитала:
- Прямолинейное возмещение капитала;
- Возврат капитала по фонду возмещения по ставке дохода на инвестиции;
- Возврат капитала по фонду возмещения по без рисковой процентной ставке.
Прямолинейное возврат капитала (метод Ринга) предусматривает, что возмещение основной суммы инвестированного капитала осуществляется равными частями. В этом случае размеры платежей по основной сумме инвестиций составят:
D / n = R1 = R2 = . = Rк = Rn
Остаток невозмещенных инвестиций на начало каждого периода составит:
Dk = D - R (k - 1), (4.9)
где D - общая сумма инвестиций;
к - номер расчетного периода;
Dk - остаток невозмещенных инвестиций в периоде к;
R - сумма, которая идет на погашение инвестиций.
Величина срочной выплаты Yk в каждом периоде составляет:
где i - процентная ставка.
Пример. Инвестор планирует приобрести недвижимость стоимостью 250 тыс. грн. По расчетам владения объектом недвижимости должно принести ежегодный доход в размере 20%. Для реализации проекта инвестор под залог имущества получил кредит в сумме 250 тыс. грн. под 20% годовых сроком на 5 лет. По условиям кредитного контракта погашение суммы основного долга должно проводиться равными платежами, а начисление процентов - в конце года.
Составим план возмещения инвестиций, т.е. погашение полученного кредита.
R = 250/5 = 50 тыс. грн. - Годовая выплата основного долга.
План погашения кредита представим в табл. 4.2.
Таблица 4.2. (Тыс. грн.)
ГодыВеличина долга DПроцентный платеж / (I = Дк * и)Годовые расходы и погашение основного долга RГодовая срочная выплата (Yk = I + R)1-й25050501002-й2004050903-й150ЗО50804-й1002050705-й50105060Всего 150250400 В этом примере ежегодная прямолинейная норма возврата основного капитала составляет 20% (50/250 = 0,2), а текущая отдача на вложенный капитал (процентная ставка) также 20%. Тогда коэффициент капитализации составляет: 20 + 20 = 40%. Действительно, если первый годовой платеж разделить на коэффициент капитализации (100: 0,4 = 250), то получим размер основной суммы капитала.
Важной особенностью данного метода является ежегодное снижение величины членов денежного потока, который используется для погашения долга. Поэтому данный метод прямолинейной капитализации не может применяться для потоков с равными доходами.
Возврат капитала по фонду воспроизведения ставкой дохода на инвестиции (метод Инвуд).
Этот метод мы рассмотрим на следующем примере.
Пример. На продажу выставлен объект недвижимости стоимостью 50 тыс. грн. Инвестор планирует получить доход на вложенный капитал в размере 6% годовых, считая, что ежегодный денежный поток составит около 14 тыс. грн. Одновременно инвестор планирует возместить свои инвестиции за 4 года.
Необходимо определить коэффициент капитализации, а также возможность возмещения инвестиций за указанный срок. Расчетные параметры
D = 50 тыс. грн.; П = 4; / = 6%.
Фактор фонда возмещения: и /